成都红旗连锁股份有限公司(002697.SZ,下称“红旗连锁”)看上去光鲜业绩的背后，有些危机正在暗流涌动。

最近几年，红旗连锁单店营收规模几乎没有增长，总营收的上升多源于门店数量增加。关于公司提价策略、经营现金流减少、业绩依赖投资收益，不断有股民在互动平台提问。红旗连锁则以未来三年每年开不少于200家门店，来表达对前景的信心。

橘生淮南则为橘，生于淮北则为枳。“开店、垄断、提价”等一系列商业逻辑放在成都行之有效，放在其他城市则未必。

6月18日起，红旗连锁股价进入下滑通道，9个交易日下滑约5%。

股价上涨机构减持

红旗连锁成立于2000 年，2012年上市，主营业务为便利超市的连锁经营，其经营策略是以成都为中心向周边地区辐射、以密集式开店从而形成网络布局。

近几年来，表面上看公司业绩表现尚可。2019年，营收同比增8.35%至78.23亿元，归母净利润同比增60%至5.16亿元。2020年一季度，增势延续，营收同比增24%至23.45亿元，归母净利润同比增80.7%至1.43亿元。

与之相对应，红旗连锁今年股价上涨明显，从年初的7.5元/股涨至6月初的11.45元/股。期间，据wind数据，主力资金却在逆市减持，以其股价上涨最快的3月至5月为例，主力资金累计净流出3.9亿元，期间股价累计上涨约27%。

公司第三大股东还准备离场。今年3月至6月，中民财智出于“自有资金需求”，累计减持4790.5万股，套现4.5亿元，目前持股数已低于5%。2019年年报发布时，中民财智持股1.09亿股，约占总股本的8%。

“也许他们有更重要的事情要做”，对于中民财智清仓的决定，红旗连锁实控人在微博如此回应。中民财智是中民投的孙公司，2016年年末，出于“对社会零售行业和上市公司未来发展前景的看好”，该公司入股红旗连锁。

如今的退出也引发另一层讨论：中民财智不看好公司未来了吗?为何没有新战投进驻的消息?

净利润大涨背后

《投资者网》发现，以2017年为分水岭，红旗连锁的业绩增长趋势出现质变：

此前公司营收每年两位数增长(仅2014年为个位数);归母净利润个位数增长，偶尔出现同比下滑。

2017年以后，公司营收增速却放缓至个位数，分别为9.8%、4%、8.4%;而归母净利润涨势凶猛，达到14%、95.7%、60%。

这样的转变一方面源于新网银行。2018年、2019年与2020年一季度，新网银行为公司贡献收益0.55亿元、1.7亿元、4387万元，在归母净利润中占比约17%、33%、30%。如果剔除该影响，红旗连锁上述报告期的归母净利润为2.68亿、3.46亿元、9919万元。

据企查查，新网银行是一家互联网银行公司，成立于2016年，红旗连锁持有其15%股权。

另一方面，红旗连锁的门店规模到达一定水平后，开始发挥其垄断性优势，从其不断上涨的毛利率中可见一斑。2019年，公司毛利率已升至30.9%，在Wind大卖场与超市13家上市公司中，排名第二位，中百集团、新华都、永辉超市等8家公司毛利率均在21%左右。

这一情况也引发投资者担忧：“红旗连锁业绩增长三成来自新网银行的投资收益，主业增长乏力，公司依靠密集开店实现地区垄断，继而提价，是否妥当?”董秘办回复称，“感谢您的关注”。

但也有不少观点认为，红旗连锁业绩有望持续上涨。如天风证券指出：“公司作为四川省内便利店龙头，与兰州国资利民成立子公司管理输出省外，成立海南子公司发力进口产品，加速新开门店+外延并购提升市占率，未来前景可期。”

其中起决定作用的因素在于，红旗连锁的毛利率能否维持在高位。

近一年来，无论是在股吧、投资者互动平台还是知乎等公共平台，都不乏消费者对公司高定价的诟病：“红旗连锁商品售价普遍高于其周边超市商品价格10%-30%”。

因而，公司未来继续提价的可能性不大。今年一季度，公司毛利率已从30.9%的高位下滑至29.7%。

最近几年，红旗连锁通过门店升级、便民服务等业务，以求提升消费频次，而从单店营收规模来看，这一策略并未取得理想中的效果。

如果单纯用门店数量除去总营收，2017年至2019年，公司单店营收分别为254.2万元、256.3万元、254.8万元，几乎没有增长。这也就意味着，公司营收上涨，主要源于门店数量的提升。

不走出去，留给红旗连锁的机会不多了。多年来，成都门店的收入比例在总营收中占比都在92%左右，但成都门店数量已趋于饱和;省内其他城市便利店消费频次偏低，无法大规模铺开;而购买力较强的省外大城市，市场份额早已被7-11等便利店龙头占领。

现金流去哪儿了?

近期，红旗连锁提出跨出四川，北上甘肃南下海南。新市场的开拓，或将在一定程度上拖累毛利率。因而有投资者认为，2020年公司每股收益将是未来五年中最高的一年。

甚至有分析指出，公司目前较高股价的支撑力度不足。

据《界面新闻》统计，红旗连锁新增员工数量与新增门店数不符合。2019年，公司新增429名员工、253家门店，平均为每家门店1.7人，低于每家店4至6人需求量，对应2019年增加员工的平均工资高达2.78万元/月。

该媒体还指出，账上现金的真实性也存疑。2019年，红旗连锁货币资金和交易性金融资产合计12.66亿元，利息收入为0.17亿元，对应利率仅为1.34%，显著低于公开市场正常利率。

公司现金流与业绩常年不匹配。2015年至2019年，经营及投资活动产生的现金流合计净流出为17.45亿元，与同期净利润合计相差30.72亿元。

《投资者网》就上述问题联系到公司方面请求置评，但并未获回复。

“2019年现金流下降是因加大了直采力度、货款支付方式发生变化，今年一季度是因疫情期间公司作为保供企业备货量加大。”互动平台中，也有投资者对经营活动现金净额提出疑问，公司如此回复。

2018年、2019年与2020年一季度，这一项目分别为6.6亿元、2.76亿元、-4.02亿元。

根据财报，公司存货从今年年初的11.7亿元增加到14.1亿元，增加了2.4亿元，叠加1.43亿元净利润，中间还有近3亿元的资金流出，公司才能达到净流出超4亿元的效果。

这3亿元去哪儿了?应付账款的变化或许可以解释这点，该项目从年初的12.3亿元减少到10.2亿元，与存货的差额达到3.9亿元。

而从存货周转率来看，红旗连锁也没有足够的理由大幅备货。2019年，公司存货周转率为5%，在超市行业内13家上市公司中，排名第10位。

按照正常逻辑，红旗连锁作为四川商超龙头，拥有足够的价格谈判权，为何以往拖欠供应商账款，今年却反其道而行之?并且在对投资者的回应中，也不提及应付账款的变化?一切有待红旗连锁的合理解释。(谢莹洁)(思维财经出品)

关键词： 账上现金真实性遭质疑